首页 >  威科专题 > 专题查看

【编者按】

在房地产宏观调控不放松、融资渠道趋紧、经济放缓、国内房地产进入存量时代的大背景下,发行境外REITs和境内类REITs,成为众多房地产企业融资和轻资产化的尚佳选择。由于国内尚未正式推出该类产品,因此威科先行推出由君合律师事务所李海浮律师团队撰写的类REITs专题研究,以期为国内REITs的研究添砖加瓦。

【专题内容】

1. 类REITs的概念

REITs全称Real Estate Investment Trusts,即房地产投资信托基金,是主要投资于房地产类资产的信托产品。国外主流的REITs均是公开募集和发行,对投资者的资格和人数限制相对少。目前中国大陆尚未推出正式的公募REITs。已经发行的投资于房地产项目的资产证券化产品基本是由证券公司或基金管理公司子公司发行的资产支持专项计划。虽然这类产品也是投资于房地产的证券类产品,但由于不是公开募集和发行,且对投资者的资格和人数有严格限制[1],因此,通常称为类REITs。

2. 类REITs项目的主要类型

   权益型类REITs与抵押型类REITs

   储架发行类REIT与非储架发行类REITs

3. 类REITs的交易结构

从核心交易结构来看,国内类REITs通常会采用“双SPV”的结构来搭建类REITs产品,即在投资者与底层资产持有主体(“项目公司”)之间搭建两层SPV将底层资产的运营收入层层传导至投资者。

   权益型类REITs

   抵押型类REITs

4. 类REITs的增新措施

由于上述双SPV的核心交易结构相对复杂,国内类REITs在发行时,原始权益人往往会(或通过其关联主体)根据项目的具体情况提供一项或多项增信措施,以提高收益的稳定性。增信措施主要包括物业运营收入超额覆盖、内部分级结构(优先级/次级)、物业抵押、流动性支持、差额补足以及应收账款质押等。

   物业运营收入超额覆盖

   内部分级结构(优先级/次级)

   物业抵押

   流动性支持

   差额补足承诺

   应收账款质押

   其他增信措施

5. 国内类REITs发行的主要流程

以非储架发行的权益型类REITs为例,国内类REITs发行的主要流程如下:

序号

流程

要求

1

筛选基础资产,构建资产池

在该环节,发起人会同计划管理人、资产评估机构等中介共同筛选基础资产和底层物业,确定纳入REITs的资产。

2

设计交易结构

 

在该环节,计划管理人、律师、税务师、会计师、资产评估师等共同讨论,协助发起人确定重组和发行的架构以及时间表。

 

3

编制资产支持专项交易文件、各中介机构开展尽职调查

在该环节,资产支持专项计划管理人通过编制《资产支持专项计划说明书》、《资产支持专项计划标准条款》等法律文件,确定资产支持专项计划发行后各项交易步骤及增信措施。同时,各中介机构如律师事务所、会计师事务所、评估机构等开始展开对基础资产的尽职调查。

4

编制资产支持专项交易文件、各中介机构开展尽职调查

在该环节,资产支持专项计划管理人通过编制《资产支持专项计划说明书》、《资产支持专项计划标准条款》等法律文件,确定资产支持专项计划发行后各项交易步骤及增信措施。同时,各中介机构如律师事务所、会计师事务所、评估机构等开始展开对基础资产的尽职调查。

5

资产支持专项计划交易文件定稿并报送交易所

在该环节,资产支持专项计划相关交易文件定稿并报送交易所,交易所根据项目实际情况提出反馈问题,各方机构组织对反馈问题的答复,直至交易所出具无异议函。

6

资产支持专项计划路演、募集成立

 

7

根据交易文件的约定,原始权益人将其持有的契约型私募基金份额转让予资产支持专项计划

 

8

资产支持专项计划以募集资金向契约型私募基金实缴出资

 

9

契约型私募基金收购项目公司100%股权,契约型私募基金向项目公司提供股东借款,并完成相应的工商变更、抵押登记

 

6. 国内类REITs发行的典型案例

   权益型类REITs:新X公寓权益型房托资产支持专项计划

   抵押型类REITs:北京银X中心资产支持专项计划

7. 类REITs项目所涉及的尽职调查

根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》,资产管理计划的管理人必须按照该规定及所附的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》对原始权益人、资产服务机构、托管人、信用增级机构以及对交易有重大影响的其他交易相关方(统称“业务参与人”)和基础资产进行全面的尽职调查。其中,对业务参与人尽职调查的主要内容包括业务参与人的法律存续状态、业务资质及相关业务经营情况等。对基础资产的尽职调查包括基础资产的法律权属、转让的合法性、基础资产的运营情况或现金流历史记录,同时应当对基础资产未来的现金流情况进行合理预测和分析。管理人应当制作尽职调查工作底稿和尽职调查报告。

除了管理人外,会计师、评估师、律师等其他中介机构也会对业务参与人和基础资产等进行尽职调查,只是调查的内容和重点略有不同。其中,律师尽职调查的工作重点包括如下:

   尽调对象

   尽调范围

8. 类REITs项目涉及的主要法律文件

国内类REITs项目通常通过持有私募基金份额或信托受益权的形式,通过“股+债”的方式间接持有项目公司的股权与债权,进而持有标的物业的权益。下文分类列举可能涉及的主要法律文件:

   资产支持专项计划

   信托计划

   私募基金

9. 类REITs项目涉及的主要法律法规

适用于类REITs的法规除了法律、行政法规、部门规章外,还包括司法解释、规范性文件以及基金业协会、上海证券交易所、深圳证券交易所等发布的文件。其中,比较常用的主要包括《信托法》、《证券法》、《证券投资基金法》,证监会颁布的《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》、《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》、《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》,证券投资基金业协会颁布的《资产支持专项计划备案管理办法》、《资产证券化业务基础资产负面清单指引》,以及上海证券交易所颁布的《上海证券交易所资产证券化业务指引》和深圳证券交易所颁布的《深圳证券交易所资产支持证券挂牌条件确认业务指引》等文件。具体请参加本文附件一(类REITs相关法律法规清单)。

10. 结语

由于融资途径收窄,利率增高,目前国内企业通过资产证券化筹集资金的热情愈演愈烈。类REITs具有的估值高、出表等优势使其受到越来越多的房地产企业青睐。随着公募REITs呼之欲出,我们相信REITs将成为房地产企业处置存量资产,募集资金的主要选项。

   附件一:类REITs相关法律法规清单

【专家介绍】

李海浮 君合律师事务所合伙人

邮箱:lihf@junhe.com

业务领域:房地产和建筑工程 公司与并购

何安琪 君合律师事务所律师

邮箱:heaq@junhe.com

高 阳 君合律师事务所律师

邮箱:gaoyang_yang@junhe.com